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米国ハイイールド市場のファンダメンタルズ

 

hanai-yukiko.jpg花井 ゆき子

アライアンス・バーンスタイン株式会社
執行役員 債券運用調査部担当 クレジット・アナリスト



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2014年11月26日

 

2013年のハイイールド債市場に関し、2014年3月20日付の当ブログ「台風直撃の予想は外れに」は、金利が上昇局面に入ったにもかかわらず好成績であったと総括した。2014年は、資金フローや地政学リスクなどに反応してスプレッドは拡大したものの、国債利回りが低下したことなどから、ハイイールド債は年初来で4-5%のリターンを獲得している。

金利や信用スプレッドが低水準で推移する中、相対的に魅力のあるハイイールド市場であるが、そのファンダメンタルズの状況は、発行体の質(格付)やセクターによって異なる。投資家は、これらの変化を適確に捉えつつ十分に分散されたポートフォリオを選択するとともに、単に高利回りを追求するあまり信用力の極めて低い銘柄を掴んでしまうことのないように心がけるべきである。

では、ファンダメンタルズのどのような点に注目すべきなのであろうか。ハイイールド市場の代表的なファンダメンタルズ指標としては、レバレッジ比率(負債/EBITDA*)がある。足元の米国ハイイールド市場は、EBITDAが大幅に増加しているものの、負債の増加がこれを上回っているため、レバレッジは上昇している。一方で、ハイイールド債発行企業をレバレッジの増加した企業と減少した企業に分けると、その割合はほぼ拮抗している。これは、財務を悪化させている企業群の財務状況の悪化が全体のレバレッジの増加を牽引していることを意味する。

*EBITDA = Earnings before Interest, tax, depreciation and amortization 税利払い償却前利益

ファンダメンタルズの指標として資金使途もあげられる。設備投資やM&A(企業の合併・買収)の増加は、クレジット・サイクルの拡張期にみられる傾向であるが、これが過剰になったり、M&Aのなかでもレバレッジの悪化を前提として多額の借入を用いるレバレッジド・バイアウト(LBO)の増加がみられる場合には注意が必要である。足元の米国市場ではM&Aの増加が見られるが、必ずしもレバレッジの大幅な悪化を伴うものではない。2014年のLBOは年間1,500-2,000億米ドルと中程度のペースで、2007年の4,000億米ドルの水準には遠く及ばない状況である。ただし、これらのLBO案件は、負債部分のほとんどがレバレッジド・ローンで調達されている点には注目している(前ページの図表1)。また、LBO負債のなかでも相対的にリスクの高い第2抵当ローンは、その一部がCCC格のハイイールド債で借り換えられている。2014年第2四半期は、EBITDAが5,000万米ドルを超える大型LBO案件のうち、レバレッジが6倍を超えるリスクの高い案件が全体の6割を超えており、これは2007年の水準を上回る。こうしたトレンドは、ハイイールド投資の中でも、条件の甘いLBOに使われるレバレッジド・ローンやCCC格のハイイールド債にリスクが偏在していることを示唆している。

 

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最近のハイイールド市場におけるスプレッド拡大は、このようなリスクの偏在を反映していない(図表2)。したがって、低格付ハイイールド債の投資には慎重なスタンスが求められる。

 

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10月に量的緩和を終了した米連邦準備制度理事会はいずれ政策金利の引上げを開始し、それに伴う国債利回りの上昇を懸念する声もある。しかし、そうした中でもハイイールド債はインカム・ゲインとロールダウン効果によって金利上昇のショックをある程度吸収することが可能であり、適切な銘柄選択によって中期的に安定的なリターンを獲得できる魅力的なアセット・クラスであると考える。
 




 

当資料は、2014年11月14日現在の情報を基にアライアンス・バーンスタイン株式会社が作成した資料であり、いかなる場合も当資料に記載されている情 報は、投資助言としてみなされません。当資料は信用できると判断した情報をもとに作成しておりますが、その正確性、完全性を保証するものではありません。 また当資料の記載内容、データ等は今後予告なしに変更することがあります。上記の個別の銘柄・企業については、あくまで説明のための例示であり、いかなる 個別銘柄の売買等を推奨するものではありません。アライアンス・バーンスタインはアライアンス・バーンスタイン・エル・ピーとその傘下の関連会社を含みま す。

 

 

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